房地产巨流中从不缺乏眩人耳目的数据，“2018年全国千亿房企达30家”、“2019年上半年千亿房企已12家”，动辄千亿的行业级别次次刷新大众认知。但高周转、高负债模式下，庞大的销售数据并不代表真实现金流，资金像闭合链条般环环相扣、高速运转。

容易被忽视的因素是，随着合作开发成为常态，房企普遍以全口径进行业绩公告，即将集团连同合营、联营公司所有项目计入业绩，不考虑股权占比及是否操盘。如果挤去这些“水分”，房企真实的资金实力与投资能力要重新洗牌。

大浪淘沙。潮水退去后，谁在裸泳?如果以权益口径即项目股权占比看，克而瑞数据显示，2019年上半年千亿房企缩水至7家。

数据“挤水分”

上半年楼市在跌宕起伏中结束。年中成绩单是，147家企业跨越50亿门槛，较去年增加9家，合计实现销售额58537亿元，同比增长10.3%。若以千亿为门槛，跃入其中的房企已达12家。

克而瑞数据显示，碧万恒依然占据前三的位置，上半年分别录得3895.4亿元、3349.3亿元、2825.4亿元销售额。其中，碧桂园仅6月单月便录得820亿元业绩，刷新行业纪录。合约销售超2000亿的房企还有保利和融创，分别录得2501亿元、2139亿元。

行业集中度越来越高的今天，纵然房企竞争犹存，但前二十位置基本稳定。相较去年同期，今年新上榜房企分别为金地集团和中梁控股，而泰禾集团(和绿城中国则失意TOP20。

头部房企高增长的荣光已成历史，但整个房地产行业的规模依然庞大。过去的2018年，流量销售规模达千亿的房企从17家大幅增至30家。究其原因，一方面是因为企业自身的增长，另一方面则是合作撬动的影响。

房企跨入千亿门槛后，维持规模高增难度愈高。由此，通过增加合作项目可确保一定的销售及营收增幅。此外，随着土地成本不断上升，房企共同拿地开发已成为行业普遍现象。通过合作可分散市场风险、减轻资金压力。

但合作机遇背后，并非毫无暗礁。目前，房企普遍以全口径进行业绩公告，将集团连同合营、联营公司所有项目计入业绩，不考虑股权占比及是否操盘。如果挤去这些“水分”，房企真实的资金与投资能力要重新洗牌。

与全口径销售额相比，权益销售额以企业股权占比为口径，能更真实反映房企的资金运用和战略把控水平，对行业从业者和投资者更有参考意义。

以2019年上半年业绩为例，权益金额排名前十的分别为碧桂园、恒大、万科、保利、中海、绿地、融创、新城、华润、龙湖。相较于全口径榜单，万科、融创行业排位分别下降一名、二名。

如果将范围扩大，房企权益榜位次变化更为明显。位列行业10~20位的房企有5家较全口径榜单出现下滑，正荣、旭辉、中南、金地尤为突出，分别下滑10、7、4、3名。旭辉、正荣更是直接跌出前二十。

2019年上半年，旭辉全口径销售额884.4亿元，权益销售额486.4亿元，销售权益比低至55%;正荣全口径销售额688.4亿元，权益销售额355.1亿元，销售权益比更是低至51.58%。

整体来看，前六月百强房企平均权益比例为79%，TOP20房企中有16家销售权益比低于80%。表现较为突出的是恒大、中海、绿地，权益比分别为95.1%、93.44%、90%，金科位列其后，权益比为87.75%，余下企业均在60%~70%左右浮动。2018年，行业平均权益比是80%。

增收不增利

一般来说，房企合作开发有五种常见模式：合资成立项目公司获取土地、与土地持有方进行股权合作、集团层面的战略合作、小股操盘、代建。而独立操盘能力较强、在项目获取和资金上实力较高的房企，如恒大、绿地、中海等，更倾向于通过独资实现规模发展，绝大部分项目权益为100%。

但如果将千亿企业的流量销售规模排名和其营收、归母净利润等指标排名进行对比，可以发现部分房企财务指标排名相对落后，甚至出现企业归母净利润与流量销售排名不相称的情况。实际上，销售权益比例越高的企业，锁定利润能力更强。

以2018年房企数据为样本，2018年，碧万恒流量销售金额居行业前三，融创保利紧随其后。但营收榜与销售榜迥然不同，Wind数据显示，恒大以4678.14亿元位居行业第一，碧桂园和绿地分别以3811.22亿元和3390.79亿元紧随其后。

如果以归母净利润衡量，房企位置变动更为明显。Wind统计显示，中海归母净利润393.42亿元，蝉联“利润王”角色。恒大以373.9亿元位列第二名，紧追中海之后。归母净利润超过300亿元的还有碧桂园、万科，分别为346.18亿元和337.73亿元，分列第三、第四名。保利以189.04亿位居第六，融创归母净利润165.67亿元，跌至第七。

合作推动下，房企权益销售比例逐渐下降。销售规模的快速增长并没有对其营收及利润形成有效支撑，增收不增利的情况较为明显。上市房企在扩大规模时，投资者从中能分享到的收益并无太大提升。

今年上半年跌落权益榜前二十的旭辉、正荣，去年分别以1625.2亿元和1303.4亿元位居流量销售榜第15、20名。从去年营收榜看，旭辉下滑至22名，正荣下滑至35名;从归母净利润榜看，旭辉落至19名，而正荣则跌落至行业49名。

业内认为，房企注重合作和操盘并表手段的同时，投资者的利益也应当更受保护。房企应主动在财报中披露权益销售额及增速、项目合作方的身份、明股暗债的融资成本、员工跟投当期流出的现金分红量等数据信息。

而随着调控常态化进行、小股操盘、合作及代建项目不断入市，房企权益销售比例逐渐下降已是行业趋势。

2019年上半年，房地产企业TOP10权益金额共计16167.5亿元。较去年15663.5亿元增加504亿元，微增3%。TOP100房企累计权益销售规模近3.9万亿元，同比仅微增4%，与4、5两月的累计业绩同比增速基本持平。